Può un vaccino togliere lucentezza all’oro?

Novembre ha portato notizie molto incoraggianti riguardo a diversi vaccini efficaci contro il Covid-19 che, si spera, preannuncino il ritorno a un modo di vivere più normale il più presto possibile. Il primo di questi annunci, fatto da Pfizer il 9 novembre, ha innescato un grande movimento “risk-on” sui mercati, con gli investitori che privilegiano gli asset più rischiosi come le azioni, nella convinzione che sia in vista quasi un ritorno alla normalità.

Data la reputazione dell’oro come bene rifugio, alcuni potrebbero chiedersi come si comporterà in un periodo prolungato di propensione al rischio. Dopo tutto, nel 2020 è andato bene ed è attualmente in crescita di oltre il 17% rispetto all’anno precedente (in termini di dollari statunitensi, al 30 novembre 2020). Eppure, contrariamente a quanto si percepisce, l’oro può vivere un rally in un contesto di maggior propensione al rischio, e lo abbiamo visto nel 2019, quando l’oro e l’indice mondiale MSCI delle azioni globali sono cresciuti in tandem, avanzando rispettivamente del 18% e del 25%.

Per la direzione del prezzo dell’oro è molto più importante il percorso dei tassi di interesse reali (tassi nominali corretti per l’inflazione) piuttosto che il sentiment verso il rischio. In periodi di tempo significativi il prezzo dell’oro ha una relazione inversa con i tassi d’interesse reali, per cui tassi d’interesse reali più bassi determinano un prezzo dell’oro più alto e tassi d’interesse reali più alti determinano un prezzo dell’oro più basso. Ciò è del tutto logico, dato che l’oro, che non produce alcun reddito, è in concorrenza con altre asset class per il capitale degli investitori.

Il danno economico che il Covid-19 ha portato implica che la “banca centrale del mondo”, la Federal Reserve americana (“Fed”), che ha ridotto i tassi a zero, dovrà sostenere l’economia con tassi di interesse nulli per un bel po’ di tempo. Secondo le sue stesse proiezioni, la Fed non aumenterà i tassi fino al 2023 e non mi sorprenderei se il suo primo aumento dei tassi non si concretizzasse prima del 2025. Vale la pena ricordare che dopo che la Fed ha ridotto i tassi a zero nel 2008, in risposta alla crisi finanziaria globale, li ha lasciati invariati per sette anni.

Mi sembra inevitabile che anche la Banca d’Inghilterra (“BoE”) manterrà la politica dei tassi zero per gli anni a venire. Il Regno Unito è stato il più colpito dal Covid-19 tra le maggiori economie e sembra abbastanza probabile che nei prossimi anni vedrà una ripresa più lenta rispetto agli Stati Uniti, proprio come ha fatto dopo la crisi finanziaria globale. Gli investitori non stanno certamente scontando l’idea di un ulteriore taglio dei tassi della BoE durante questo ciclo ed è degno di nota il fatto che recentemente la Banca abbia inviato una lettera a diverse aziende per chiedere informazioni sulla loro disponibilità operativa a implementare un tasso bancario pari a zero o negativo.

Quindi, è improbabile che i tassi nominali su entrambe le sponde dell’Atlantico si alzino a breve, ma che dire dell’altro lato dell’equazione dei tassi di interesse reali, l’inflazione? Beh, nell’ultimo decennio circa, l’inflazione in entrambi i paesi ha oscillato all’interno di un intervallo ristretto e si è mantenuta costantemente bassa. Non ci sono segni che questo stia per cambiare, ma è ben chiaro che sia la Fed che la BoE sono ansiose di vedere un’inflazione più alta su base sostenuta, avendo visto l’inflazione nei loro rispettivi paesi al di sotto dei loro obiettivi per così tanto tempo. Ne consegue che, a meno che l’inflazione non si muova significativamente al di sopra dei loro obiettivi, o diventi problematica, entrambe le banche centrali saranno riluttanti ad agire per ridurla con tassi di interesse più elevati. Questa tolleranza all’aumento dell’inflazione si è riflessa nel fatto che quest’estate la Fed ha modificato il suo obiettivo di inflazione da un limite superiore pari al 2% a una media del 2% nel tempo, il che potrebbe consentire molte osservazioni al di sopra del 2%. A parità di altre condizioni, un’inflazione più elevata comporta tassi d’interesse reali più bassi, il che favorisce un aumento del prezzo dell’oro.

Sembra probabile che i tassi di interesse reali sia negli Stati Uniti che nel Regno Unito si abbasseranno in virtù di tassi nominali più bassi e/o di un’inflazione più elevata prima di salire e quindi, che ci sia una situazione di risk- on o di risk-off, credo che l’oro continuerà a brillare.