Capital Group: Le divergenze economiche creano un contesto favorevole al reddito fisso

L’attuale contesto di mercato è estremamente favorevole alle obbligazioni in generale. I rendimenti sono complessivamente elevati e i tassi di riferimento sono prossimi al picco o l’hanno già raggiunto. Poiché nei prossimi 12 mesi i tassi potrebbero iniziare a diminuire gradualmente, i mercati obbligazionari dovrebbero beneficiarne, tuttavia, tra i mercati ci sono alcune importanti differenze.

Nelle economie in crescita come gli USA, un contesto caratterizzato da tassi più alti più a lungo comporta la possibilità di conseguire un livello di carry più elevato da parte degli investitori per un periodo più lungo. Dall’altra parte, nelle economie in fase di stagnazione come l’Unione Europea e il Regno Unito, l’allentamento più aggressivo previsto da parte delle banche centrali significa che la finestra temporale per ottenere rendimenti più elevati sarà probabilmente più breve, ma l’effetto positivo della duration dovuto al calo dei tassi arriverà prima.

Le divergenze tra le varie aree geografiche implicano che i prezzi degli asset potrebbero subire conseguenze diverse. Nei nostri portafogli globali siamo prudenti in merito alla duration assoluta, che rimane neutrale rispetto al benchmark. Tuttavia, questa neutralità complessiva nasconde differenze sottostanti tra i diversi Paesi.

In particolare, i mercati dei tassi rimangono estremamente volatili, a conferma della necessità di un approccio misurato. Per questo motivo siamo passati a una posizione di duration neutrale per quanto riguarda gli Stati Uniti e rimaniamo in sottopeso sulla duration giapponese, ossia sui Paesi più resilienti in termini di crescita.

Sebbene il recente rialzo dei rendimenti abbia reso più interessanti le valutazioni dei tassi statunitensi, la nostra view riflette la recente prudenza dimostrata dalle banche centrali, che potrebbe far salire i rendimenti. Negli Stati Uniti, la Fed ha rinviato il ciclo di allentamento aggressivo precedentemente scontato dal mercato, considerando la resilienza della crescita e il persistere dell’inflazione. Nel frattempo, la decisione della Bank of Japan di accantonare il controllo della curva dei rendimenti fa sì che i rendimenti dei titoli di Stato giapponesi (JGB) siano vulnerabili a un ulteriore repricing. La decisione della BoJ rispecchia il recente trend di reflazione, che sembra destinato a continuare tramite l’inflazione importata (in seguito all’indebolimento dello yen giapponese) e l’incremento dei salari.

Il sottopeso sulla duration è parzialmente compensato da un sovrappeso sulla duration in euro e, in misura minore, su quella britannica, con un’esposizione più concentrata nella parte centrale della curva (scadenza 5-10 anni). Il posizionamento riflette una politica monetaria potenzialmente più accomodante in seguito alla fragilità di queste economie vista la loro crescita stagnante (nonostante i primi segnali di lenta ripresa). La persistente disinflazione favorirebbe la duration in questi mercati, poiché sia la Banca Centrale Europea (BCE) che la Bank of England (BoE) hanno riconosciuto che i tassi sono in “territorio restrittivo” ed entrambe hanno spianato la strada ai tagli. La tempistica relativa agli eventuali tagli dipende tuttavia dai dati sui salari e, al momento, il mercato del lavoro rimane resiliente.

Restiamo fermamente convinti che nei mercati sviluppati si verificherà un irripidimento della curva in modo da sfruttare un probabile repricing del premio a termine e a fini di copertura da un ciclo di tagli in ritardo, ma potenzialmente più significativo.

Prevediamo che la crescita ciclica globale si attenuerà pur restando positiva intorno al 2%, vale a dire al di sotto dei livelli precedenti al Covid (3%). Tuttavia, poiché si prevede che la crescita rimanga positiva e che quest’anno sia meno probabile che si verifichi una grave recessione sincronizzata, è probabile che i mercati creditizi realizzino buone performance.

Un approccio attivo selettivo a livello di area geografica, settore ed emittente è fondamentale.

Nell’ambito delle obbligazioni corporate dei mercati sviluppati, continuiamo a privilegiare l’investment grade di elevata qualità rispetto all’high yield, poiché il differenziale di spread tra questi due mercati rimane a livelli bassi rispetto agli standard storici.

La domanda di credito rimane robusta, in quanto i fondamentali sono solidi e i rendimenti complessivi sono ai massimi storici. Detto questo, prestiamo attenzione alle valutazioni e manteniamo un orientamento difensivo, in particolare nel mercato corporate investment grade degli Stati Uniti, dove riscontriamo del valore in alcuni settori come le banche (soprattutto grandi banche d’investimento), i servizi di pubblica utilità e i prodotti farmaceutici.

Ravvisiamo inoltre opportunità tra i titoli corporate IG in euro, poiché gli spread in questo mercato sono più elevati rispetto agli analoghi titoli denominati in dollari USA.

Un’area in cui riscontriamo alcune opportunità è il settore bancario europeo, che rimane interessante anche nel segmento senior della struttura del capitale. Il capitale, la qualità degli asset e la redditività delle banche rimangono solidi. È importante notare che abbiamo iniziato a intravedere alcuni timidi segnali di ripresa ciclica in Europa, il che dovrebbe favorire le valutazioni complessive.

Gli spread high yield sono relativamente ridotti. Tuttavia, il rendimento complessivo e il livello di carry offerti dal mercato rimangono elevati e continuano a rappresentare una buona fonte di reddito. Pertanto, sebbene le valutazioni ci inducano a rimanere prudenti, manteniamo un approccio diversificato ed equilibrato, concentrandoci sulle obbligazioni HY con rating BB e sui settori difensivi come quello sanitario. In generale, i mercati high yield dovrebbero continuare a registrare buone performance in un contesto caratterizzato da una solida crescita economica e l’elevato carry offerto dall’asset class dovrebbe far sì che rimanga ben supportata da una forte domanda di reddito.

Conclusioni

La crescita si sta differenziando tra le varie aree geografiche e ci aspettiamo che questa tendenza persista. Nel complesso, si tratta di un contesto molto favorevole al reddito fisso. Al momento, il clima macroeconomico favorevole negli Stati Uniti sostiene il rischio di credito e la svolta prevista da parte delle banche centrali dovrebbe favorire la duration.

Con l’incremento delle divergenze tra le economie, è probabile che aumentino le opportunità di diversificare il rischio, in quanto aumenta la dispersione tra le diverse aree dell’universo obbligazionario. A livello globale, al momento, si possono trovare opportunità interessanti nei titoli investment grade e high yield.