Reddito fisso: perché guardare alle obbligazioni corporate con rating elevato

La Banca centrale europea ha dato il via al processo di allentamento della politica monetaria a giugno, con un ulteriore taglio dei tassi a settembre. La Banca d’Inghilterra ha seguito l’esempio in agosto, mentre la Federal Reserve ha tagliato 50 punti base a settembre.

Cosa ci insegna la storia riguardo alle implicazioni per gli asset a reddito fisso?

Dal 1980, negli Usa si sono verificati dieci “primi” tagli dei tassi.  Il segmento investment grade ha sovraperformato i titoli di Stato in cinque dei dieci cicli. Quando invece il taglio dei tassi è stato seguito da un significativo rallentamento dell’economia, come nel 1980 e nel 2007, i titoli di Stato con rating più elevato hanno ottenuto risultati migliori.

Altrove, il debito high yield con rating più basso si è rivelato più sensibile alla fine dei cicli economici e la performance è stata mista.

Meglio le aziende che i governi?

Sul fronte corporate, gli spread creditizi hanno fatto molta strada dopo un rally di 15 mesi. Gli spread investment grade e high yield statunitensi si sono ristretti al 20 percentile di questo secolo. Ciò pone gli investitori di fronte a un bivio: i rendimenti “all-in” sono interessanti, ma gli spread corporate sono ora costosi.

Ad oggi, le previsioni economiche indicano che l’Eurozona uscirà dalla recessione e raggiungerà una crescita del PIL superiore all’1%. Intanto, la crescita degli Stati Uniti sta rallentando moderatamente verso il 2%-3%. Questa fascia di crescita del PIL, con un’inflazione che si avvicina all’obiettivo, rappresenta il cosiddetto sweet spot per i mercati del credito, e gli investment grade superano i titoli di Stato quasi sempre.

Il segmento investment grade offre ancora l’1% di rendimento aggiuntivo rispetto ai titoli di Stato, con l’aspettativa di un prossimo taglio dei tassi.

Inoltre, gli spread corporate in Europa non sono ristretti come negli Stati Uniti, e hanno spazio per restringersi ancora.

Aziende sane

I fondamentali delle aziende sono solidi: la leva finanziaria non è allarmante e i margini di profitto hanno retto finora relativamente bene.

I rating del credito sono nettamente positivi, e la composizione complessiva dei rating dei principali indici di credito per le obbligazioni investment grade e high yield è migliorata negli ultimi tre anni.

Ma non è tutto rose e fiori

All’inizio dell’anno l’attenzione era rivolta al rallentamento della crescita e a una potenziale recessione negli Stati Uniti. L’attenzione si è poi spostata su un’inflazione vischiosa come potenziale incentivo di ulteriori rialzi dei tassi. Quest’ultimo rischio rimane, ma l’importanza di questi temi è diminuita.

Inoltre, la politica internazionale è diventata una potenziale minaccia alla stabilità del mercato per molti investitori. È inevitabile che i rischi specifici aumentino come conseguenza del rapido incremento dei tassi di interesse. Questo, però, offrirà anche opportunità ai gestori attivi.

Il rischio high yield

Se si verificherà il contesto macro favorevole delineato nello scenario sweet spot, l’high yield potrebbe registrare una sovraperformance rispetto all’investment grade per il quarto anno consecutivo.

Gli investitori dovranno soppesare questa possibilità rispetto a un’altra considerazione: il rendimento aggiuntivo disponibile nell’high yield è sceso al livello più basso del secolo rispetto al segmento investment grade.

Si consiglia di procedere con cautela, poiché il prezzo lascia ben poca protezione per eventuali brutte sorprese, economiche o politiche.

Considerazioni finali

La Fed ha iniziato a tagliare i tassi. Sulla base dei rendimenti di partenza e degli insegnamenti della storia, è probabile che questo significhi forti total return positivi sia per le obbligazioni corporate che per quelle governative di tipo investment grade.

Gli spread creditizi sono sempre più costosi. Ma la domanda di obbligazioni corporate rimane solida e il contesto economico continua a sembrare favorevole a un’ulteriore sovraperformance. Tuttavia, il debito high yield potrebbe non essere più sufficiente a compensare i rischi, dai più noti ai meno noti.